Was zu tun ist, bevor die Köpfe rollen…

Bonner Private Research

von Dan Denning

Zum Start in das Wochenende gab es diesmal eine interessante Information: Erstmals seit Dezember 1981 notiert die Inflationsrate in den USA bei 8,6 %. Die effektive Fed Funds Rate (der von der Fed festgelegte Zielwert für die Tagesgeldkosten) lag seinerzeit bei 12,3 %. Das war ein deutlicher Rückgang gegenüber den 19,04 % im Juli jenes Jahres.

Nach den jüngsten Zahlen zur Verbraucherpreisinflation (CPI) liegt die Inflationsrate heute erneut bei 8,6 % auf Jahresbasis. Angesichts eines durchschnittlichen Benzinpreises von 5 Dollar pro Gallone erscheint mir das niedrig. Und auch gemessen an meinem jüngsten Einkauf im Lebensmittelgeschäft. Die Inflation ist wahrscheinlich deutlich höher, als die offiziellen Zahlen zeigen.

Aber das ist nicht mein Hauptargument. Mein Hauptpunkt ist, dass die effektive Fed Funds Rate dieses Mal, da die Inflation den höchsten Stand seit 41 Jahren erreicht hat, bei etwa 1 % liegt. In der heutigen Aktualisierung werde ich Ihnen genau zeigen, warum das so ist. Es ist nicht kompliziert, auch wenn die politischen Entscheidungsträger dies in der Öffentlichkeit aus Gründen, die nur allzu offensichtlich sind, nicht zugeben wollen.

Höhere Zinsen, niedrigere Aktienkurse

Die heutigen Inflationszahlen haben die Befürworter der „Spitzeninflation“ Lügen gestraft. Sie argumentierten, dass die meisten unserer Inflationsprobleme mit der Versorgungskette zusammenhängen – insbesondere im Zusammenhang mit Energie/Ukraine/Russland (ein Thema, das ich am Dienstag gerne mit Jim Rickards erörtern werde.) Sie haben Recht, jedenfalls bis zu einem gewissen Punkt.

So stellte der Analyst David Rosenberg fest, dass der Anstieg der Kerninflation“ nur 0,36 % für den Monat oder etwa 4 % auf Jahresbasis betrug, wenn man alle Elemente der VPI-Berechnung herausnimmt, die mit Energie zu tun haben – Mietwagen, Lieferdienste, Flugtarife, Umzugs- und Frachtkosten, neue und gebrauchte Fahrzeuge. Nicht schlecht?

Nun, nein. Nicht großartig. Vier Prozent Inflation ist das, was ich früher als „strukturelle“ Inflation bezeichnet habe. Sie ist doppelt so hoch wie das Ziel der Fed von 2 %. Dieses Niveau würde Sie nur trösten – und Sie würden vielleicht in Erwägung ziehen, den Rückgang am Aktienmarkt zu kaufen -, wenn Sie glauben, dass das Schlimmste der Inflation hinter uns liegt.

Vielleicht ist sie das. Wer weiß das schon? Was wir wissen, ist, dass Energie in allem steckt. Man kann sie nicht ausklammern und so tun, als ob sie für die Menschen keine realen Kosten darstellen würde. Man KÖNNTE argumentieren, dass ein Waffenstillstand oder ein Friedensabkommen in der Ukraine zu wesentlich niedrigeren Energiepreisen führen würde. Aber das würde auch bedeuten, dass der wahre Treiber der Inflation Wladimir Putin ist (und nicht die Federal Reserve).

Ich werde auf diesen Punkt am Ende des heutigen Tages zurückkommen. Es ist ein wichtiger Punkt, der den Unterschied zwischen steigenden Preisen (eine Wirkung) und zu viel Geld (die Ursache) verdeutlicht. Aber was können wir im Hinblick auf den Aktienmarkt aus den VPI-Daten schließen?

Die Fed tagt kommenden Dienstag und Mittwoch. Wirtschaftsexperten erwarten nun, dass die Entscheidungsträger die Zinsen um 50 bis 75 Basispunkte anheben werden. Am 26. und 27. Juli tritt die Fed erneut zusammen. Ihre letzte Chance, die Zinsen anzuheben und den Eindruck zu vermeiden, dass sie sich in die Zwischenwahlen einmischt, bietet sich auf der Sitzung am 20. und 21. September.

Wie Tom am Mittwoch schrieb, sollten Sie auf maximale Sicherheit setzen. Die Fed sitzt in der Falle. Die Zinsen müssen steigen, um die Inflation zu senken. Aber die Zinsen können wegen der enormen Verschuldung des Systems nicht steigen.

Für Aktien ist das ein Szenario, bei dem man nicht gewinnen kann. Sie bleiben im historischen Vergleich überbewertet. Und sie haben noch nicht mit dem Liquiditätsverlust gerechnet, der sich aus der quantitativen Straffung (QT) der Fed ergeben wird. Lassen Sie sich noch nicht dazu verleiten, den Kurssturz zu kaufen.

Das historische Problem im Chart

Schauen wir uns jetzt einige Diagramme an. Sie zeigen Ihnen, warum es dieses Mal wirklich anders ist, wenn es um die Fähigkeit der Zentralbank geht, die Schuldenbombe zu entschärfen, die sie selbst mit aufgebaut hat.  Bill sagt oft, die Fed sei an das Diktum „Inflate or Die“ gebunden. Damit hat er Recht.

Aber in den kommenden Monaten und Jahren werden wir noch einen draufsetzen müssen: Inflationieren UND sterben.

Hier ist der Grund. Die nachstehende Grafik zeigt die Gesamtverschuldung des Bundes in Prozent des BIP. Vor der Pandemie lag der bisherige Höchststand des Verhältnisses bei 146 %. Das war im Jahr 1946. Aber Sie können sehen, dass mit dem Ende des Krieges auch die Defizitausgaben und die Kreditaufnahme sanken. Im Jahr 1981 erreichte sie einen Tiefstand von 31 %. Und heute?

 Die Schuldenquote erreicht 128 % des BIP

 Quelle: US-Notenbank

Im Jahr 2020 erreichte das Verhältnis 128 %. Die Staatsausgaben explodierten. Die Wirtschaft, die durch die von der Regierung erzwungenen Haushaltssperren geschwächt wurde, schrumpfte. Das derzeitige Verhältnis liegt bei 123 %. Warum ist das wichtig?

Wenn die Staatsverschuldung im Verhältnis zum BIP 130 % übersteigt, ist das fast immer der Punkt, an dem es für ein Währungssystem kein Zurück mehr gibt. Das zeigt eine im Jahr 2020 veröffentlichte Studie von Hirschmann Capital. Seit 1800 sind 51 von 52 Ländern mit einer Bruttostaatsverschuldung von mehr als 130 % in Verzug geraten, entweder durch Umstrukturierung, Abwertung, hohe Inflation oder völlige Zahlungsunfähigkeit.

Die USA befinden sich an einem historischen Wendepunkt. Wir befinden uns seit über zwanzig Jahren im Krieg gegen den „Terror“ (und noch viel länger im Krieg gegen Kriminalität, Drogen und Armut). Die Geschichte zeigt, dass jedes Mal, wenn eine Regierung so weit über ihre Verhältnisse lebt, eine Art Zahlungsausfall unvermeidlich ist. Wir sind der Ansicht, dass die „hohe Inflation“ diesmal die Form der Zahlungsunfähigkeit sein wird (eine „weiche Zahlungsunfähigkeit“, wie Tom es genannt hat).

Wenn Sie einen Beweis dafür suchen, dass die Inflation der bevorzugte Weg für demokratische Regime ist, um ihre Schuldenprobleme zu lösen, lesen Sie einfach die jüngste Monatsbilanz des US-Finanzministeriums. Die Regierung hat im April 864 Milliarden Dollar an Unternehmens- und Einkommenssteuern eingenommen. Das ist doppelt so viel wie im April des Vorjahres.

Dank dieser enormen Steuereinnahmen konnte die Regierung für diesen Monat einen Haushaltsüberschuss von 308 Milliarden Dollar ausweisen. Das ist in der Tat eine Seltenheit! Aber machen Sie sich keine Sorgen. Das Defizit für dieses Jahr beträgt immer noch 360 Mrd. Dollar, und es liegen noch fünf Monate im Haushaltsjahr der Regierung vor uns.

Wichtig ist, dass sich die höheren Preise in höheren Steuereinnahmen für die Regierung niederschlagen, so dass sie einen Überschuss erwirtschaften kann. Dies ist nur eine der Möglichkeiten, wie finanzielle Repression funktioniert. Man kann die Schulden wegblasen, indem man die Nominalzinsen unter der realen Inflationsrate hält. Und man kann die Kosten der Inflation auf die Verbraucher und Unternehmen abwälzen und die Einnahmen erhöhen. Inflation ist wirklich eine Art sanfter Zahlungsausfall.

Zwei kurze Anmerkungen, bevor wir zum nächsten Schaubild übergehen. Aufmerksame Leser werden sich unweigerlich fragen: Welches ist das eine Land von 52, das NICHT in Verzug geraten ist, als seine Schuldenquote über 130 % des BIP stieg? Die Antwort lautet natürlich: Japan. Und die vollständige Antwort ist, dass sie nicht in Verzug geraten sind… noch nicht.

Japans Staatsverschuldung im Verhältnis zum BIP liegt derzeit bei 266 %. Die Bank of Japan ist Eigentümerin von etwa 45 % dieser Schulden. Und Japan war in der Lage, seine Defizite größtenteils aus verfügbaren inländischen Ersparnissen zu finanzieren (es musste keine Kredite im Ausland aufnehmen oder seine inländischen Ausgaben von ausländischen Kreditgebern finanzieren lassen).

Mit anderen Worten: Japan ist die Ausnahme, nicht die Regel. Es ist kein Vorbild für die Geldpolitik. Und am Ende könnte der Yen das eigentliche Opfer sein und zu mehr Inflation führen, als sich die Bank of Japan (BoJ) jemals wünschen könnte.

Der Yen befindet sich auf einem Zwanzigjahrestief gegenüber dem Dollar. Die BoJ kann entweder den japanischen Anleihemarkt oder den Yen retten. Sie kann nicht beides retten. Die Fed könnte sich bald in demselben Dilemma wiederfinden.

Ein kurzer Nachtrag kurz vor der Veröffentlichung. Reuters berichtete am späten Freitagnachmittag, dass die Bank of Japan öffentlich erklärt hat, sie erwäge, an den Devisenmärkten zu intervenieren, um den Yen zu stützen. Dies geschah, nachdem sich der Präsident der Bank of Japan, Haruhiko Kuroda, Anfang der Woche entschuldigen musste, dass die Inflation kein Problem sei, da die japanischen Verbraucher höhere Preise „tolerieren“ würden.

Aha! Stellen Sie sich vor, Jerome Powell entschuldigt sich bei den US-Sparern für entgangene Zinseinnahmen in Billionenhöhe. Oder für Benzin für 5 $/Gallone. Oder für die bevorstehende Auslöschung des Nettovermögens der privaten Haushalte.

Auf jeden Fall sollten Sie Japan im Auge behalten. Es ist nicht bereit, den Yen mit höheren Zinsen zu verteidigen. Damit bleibt nur noch ein Hebel übrig: der Verkauf eines Teils der 1,2 Billionen Dollar an US-Staatsanleihen, die als Devisenreserven gehalten werden…

Zurück zu einem letzten Punkt bezüglich des Schuldenstands im Verhältnis zum BIP. Strenggläubige werden darauf hinweisen, dass die „Brutto-Bundesverschuldung“ auch Geld umfasst, das „die Regierung sich selbst schuldet“. Würde man diese Schulden ausklammern, hätte man immer noch etwa 22 Billionen Dollar Gesamtschulden, was die Schuldenquote reduzieren würde. Aber was soll’s?

Die Hirschmann-Studie verwendet die Bruttoverschuldung im Verhältnis zum BIP als Benchmark. Maßstab für was? Für eine Regierung, die den „Point of no Return“ überschritten hat und in eine tödliche Finanzkrise geraten ist. Vor allem in demokratisch regierten Ländern, in denen es eine inhärente Neigung zur Inflation gibt (die Bezahlung politisch beliebter Programme durch Anleihen aus der Zukunft), gibt es kein Zurück mehr, sobald man jegliche fiskalische Zurückhaltung verloren hat. Das bringt mich zum nächsten Schaubild.

Fünfmal war die Defizitquote größer als 10 % des BIP

Quelle: US-Notenbank

Die obige Grafik zeigt das jährliche Haushaltsdefizit der US-Regierung in Prozent des BIP. Sie sehen einige der gleichen Trends wie im Diagramm der Bruttoverschuldung. Nämlich, dass die Regierung tief gegraben hat, um den Zweiten Weltkrieg zu gewinnen. Aber dann hat sie aufgehört zu graben (man kann sich NIE aus einem Loch herausgraben… man muss aufhören zu graben… und anfangen zu klettern).

Ich habe dies schon einmal erwähnt, aber es muss aus einem anderen Grund wiederholt werden: Jährliche Haushaltsdefizite von mehr als 15 % des BIP sind historisch gesehen nicht nachhaltig. Genau das Gegenteil ist der Fall. Wenn das jährliche Defizit mehr als 15 % der gesamten Wirtschaftsleistung beträgt, kann man nur noch mit der Druckerpresse bezahlen. Der einzige Ausweg ist Inflation, die zu Hyperinflation führt. Und mit „Ausweg“ meine ich „in Flammen aufgehen“.

In den vergangenen 100 Jahren hatte die US-Regierung nur fünfmal ein jährliches Defizit von mehr als 10 % des BIP verzeichnet. Der Höchststand war 1943 mit 26,86 %. Im Jahr 1944 lag es bei 21,19 % und 1945 bei 20,86 %. Danach brachten der Kongress und der Präsident ihre Haushalte in Ordnung.

Die irrsinnige Reaktion unserer Regierung auf Covid – die Schließung von Kleinunternehmen, des Reiseverkehrs und großer Teile der Wirtschaft und die anschließende Ausgabe von Billionen an Gratisgeld direkt an die Verbraucher – führte dazu, dass die Defizitquote im Haushaltsjahr 2020 14,99 % erreichte. Im Haushaltsjahr 2021 lag sie bei 12,06 %. Und dieses Jahr?

Steigende Steuereinnahmen und geringere Konjunkturausgaben haben die Quote bisher gesenkt. Und das ist eine gute Sache. In allen Fällen von Hyperinflation, so der Wirtschaftswissenschaftler Peter Bernholz (Monetary Regimes and Inflation: Historic, Economic, and Political Relationships), lagen die jährlichen Defizitquoten bei 20 % des BIP.

Die Lektion: Wenn man jedes Jahr Geld drucken muss, nur um mit seinen Ausgaben Schritt zu halten, ist man auf dem Weg in den monetären Ruin. Die Vereinigten Staaten sind auf dem besten Weg dorthin. Das bringt mich zu einer dritten und letzten Grafik.

Steigende Geldmenge: die Ursache der heutigen Inflation

 

Quelle: US-Notenbank

Inflation ist kein Preisproblem. Es ist ein Geldproblem, ein Problem mit zu viel Geld. Die obige Grafik zeigt einen Teil des Problems. Die Geldmenge (M2) ist seit März 2020 um 36 % gestiegen. Seit Beginn der Niedrigzins/QE-Ära im Jahr 2009 ist sie um 161 % explodiert.

Ja, die Lieferketten sind ein Faktor für die heutigen Preise. Und ja, die Lebensmittel- und Energiepreise sind wegen des Krieges in der Ukraine höher – von wo die Welt einen Großteil ihrer Lebensmittel, Düngemittel und Energie bezieht. Aber die heutige VPI-Zahl ist die Folge jener Jahre, in denen unsere Zentralbankpolitiker zu viel Geld gedruckt haben.

Noch 1997 haben die Ökonomen unserer Zentralbanken diesen Zusammenhang verstanden. Anfang dieser Woche stieß ich auf ein Papier mit dem Titel „On the Origin and Evolution of the Word Inflation“. Es wurde von Michael F. Bryan geschrieben und von der Federal Reserve Bank of Cleveland veröffentlicht.

Bryan schreibt, dass in der Ära des freien Bankwesens Mitte der 1830er Jahre und bis zum Bürgerkrieg „das Wort Inflation in der Literatur auftaucht, und zwar nicht in Bezug auf etwas, das mit den Preisen geschieht, sondern als etwas, das mit einer Papierwährung geschieht“.  Er führt weiter aus (Hervorhebung durch mich):

Heute hören wir häufig von verschiedenen Arten der Inflation. In der Tat wird das Wort Inflation oft synonym mit „Preisanstieg“ verwendet. Es gibt aber auch eine andere, spezifischere Definition von Inflation – ein Anstieg des allgemeinen Preisniveaus, der durch ein Ungleichgewicht zwischen der Geldmenge und dem Handelsbedarf verursacht wird. Diese „Inflation“ hat nur einen Ursprung – die Zentralbank.

Es ist die letztgenannte Definition, die viele der Befürworter einer Anti-Inflationspolitik der Federal Reserve antreibt und die der ursprünglichen Bedeutung des Wortes näherkommt.

Die US-Notenbank kann nicht die gesamte Inflation in unserer Wirtschaft stoppen, zumindest nicht in dem Maße, in dem ein Teil der Inflation auf höhere Energiepreise zurückzuführen ist. Diese Preise sind (teilweise) auf den Krieg in der Ukraine zurückzuführen. Sie sind aber auch das Ergebnis einer schlechten staatlichen Energiepolitik (der Energiewende) und des Rückgangs der Kapitalinvestitionen von Öl- und Gasunternehmen dank ESG und der politischen Popularität von Positionen, die sich gegen fossile Brennstoffe richten.

Aber die Fed könnte die Zinssätze erhöhen. Sie könnte aufhören, Anleihen zu kaufen. Sie könnte tatsächlich eine QT durchführen, anstatt nur darüber zu reden. Sie verfügt auch über andere politische Instrumente. Warum tut sie also noch nichts von alledem? Haben Sie es noch nicht herausgefunden?

Weil die Fed nicht für Sie arbeitet. Sie arbeitet für ihre Herren in der amerikanischen Nomenklatura, die Eliten, die unser politisches und monetäres System kontrollieren und davon profitieren. Sie haben durch ihre privilegierte Stellung an den Hebeln der nationalen Druckerpresse Billionen gewonnen. Sie haben alles zu verlieren, wenn die Zinsen steigen und die Vermögenswerte einbrechen.

Also geben sie die Kosten über die Inflation an das amerikanische Volk weiter. Sie nennen es höhere Preise. Aber das ist nur ein Vorwand, um ihre Mitschuld an der Schaffung eines Problems zu verbergen, das nur zur Zerstörung von Wohlstand (und sogar des US-Dollars) führen kann.

Sie haben diese Inflation geschaffen. Die Geschichte zeigt, dass es viel höherer Zinssätze bedarf, um die Inflation zu brechen, wenn sie so hoch ist. Aber die Schuldenzahlen zeigen, dass sich unsere Regierung keine höheren Zinsen leisten kann. Ein heimlicher Zahlungsausfall durch Inflation ist die Lösung. Und wir stehen erst am Anfang.

Bis zur nächsten Woche,

Dan

PS: Langjährige Leser meines früheren Dienstes werden einige der Untersuchungen hier wiedererkennen. Sie führt zu einer Krise. Aber nicht zu einer dauerhaften. Und das ist der Punkt, an dem sich die Gelegenheit zum Handeln bietet. Und wie?

Sie haben wahrscheinlich schon vom Gresham’schen Gesetz gehört. Wenn eine Währung aufgebläht wird, verdrängt das schlechte Geld das gute. Die Menschen horten das stabile und gute Geld und geben das instabile Geld so schnell wie möglich aus. Gesetze über gesetzliche Zahlungsmittel zwingen die Menschen, das schlechte Geld zu verwenden, aber der wirkliche Handel findet, wenn möglich, mit dem stabilen Geld statt.

Nichts Schlechtes ist von Dauer. Eine Währungskrise und/oder Hyperinflation endet, wenn das schlechte Geld durch gutes Geld ersetzt wird. Ein anderer Name dafür, der auf einer historischen Figur beruht, ist Thiers‘ Gesetz: Gutes Geld verdrängt schlechtes Geld. Stabiles Geld verdrängt instabiles Geld.

In vielerlei Hinsicht beruhte die Schaffung von Bitcoin auf dieser Idee, eine Art von Geld zu schaffen, das stabil und solide ist und schließlich das von Regierungen und Zentralbanken kontrollierte Papiergeld ersetzen könnte. Aber es ist vielleicht nicht das digitale Geld, das den schlechten Dollar ersetzt.

Es könnte ein neuer Dollar sein, der, wie in der Vergangenheit, durch Edelmetalle wie Gold und Silber gedeckt ist. Mit dieser Idee beschäftige ich mich im kommenden Dollar-Report. Der wichtigste Punkt ist: Schlechtes Geld gibt es nicht ewig. Unser Ziel ist es, die Krise so zu überstehen, dass möglichst viel von Ihren Ersparnissen und Ihrer Kaufkraft erhalten bleibt. Irgendwann wird ein Ersatzgeld kommen.

PPS: Noch eine Grafik. Das Nettovermögen der privaten Haushalte ist nach Angaben der Fed im ersten Quartal dieses Jahres um 500 Milliarden Dollar gesunken. Wer weiß, wie genau diese Daten sind oder ob man ihnen überhaupt trauen kann?

Das Erstaunliche für mich ist, dass das Nettovermögen der privaten Haushalte zwischen dem ersten Quartal 2009 und dem vierten Quartal 2021 um 152 % gestiegen ist – von 59 Billionen Dollar auf 149 Billionen Dollar. Niedrige Zinsen, QE, leichtes Geld.

Das Beängstigende daran ist, dass ein Rückgang des Nettovermögens der privaten Haushalte auf die Trendlinie, d. h. auf etwa 110 Billionen Dollar zum Zeitpunkt des Ausbruchs der Pandemie, weitere Verluste (Aktien, Anleihen, Renten, Immobilien) in Höhe von 40 Billionen Dollar bedeuten würde.

Können Sie sich vorstellen, wie unpopulär diese Art von Verlusten politisch sein würde? Sie sprechen von der Art von Verlusten, bei denen die Menschen nichts mehr zu verlieren haben. Aus diesem Grund wird eine Währungskrise oft zu einer revolutionären politischen Krise. Wenn das Geld weg ist, beginnen die Köpfe zu rollen.

Die englischsprachige Original-Version des Beitrags ist bei Bonner Private Research erschienen .